科創板準上市企業上緯新材IPO地板價發行，引起了市場高度關注，詢價機構抱團壓價、承銷商承銷能力太弱、當前新股發行機制存在漏洞……各類聲音不絕而耳。

作為連接企業和機構的承銷商，在新股發行過程中一直扮演著不可或缺的作用——既要顧及發行人企業的募資利益，又要顧及詢價機構的投資回報。如果說上緯新材承銷商申萬宏源尚不便出來言說，那作為毫無利益相關的其他承銷商，對此又有何看法呢？

為此，券商中國記者特意選取了大、中、小4家券商投行資本市場部負責人進行了專訪。為不給對方帶來不必要的麻煩，文中一律以ABCD替代受訪對象。

IPO現行定價機制不能體現承銷能力

券商中國記者：站在承銷商立場上，你對上緯新材最終的價格和募資怎么看？

券商A:從上緯新材公告的網下投資者詢價結果看，可以得出三點：

(1)申購仍然踴躍，新股作為投資品種，仍然受到投資者追捧；

(2)從價格看，除了不到10%投資者報出高價外，九成以上投資者均貼著發行底價報價，說明至少對這只個股的投資價值并不認可；

(3)這個價格的形成，仍然屬于一種市場行為，至于這個遠低于行業市盈率平均值的價格是不是合理，還取決于上市后一段時間二級市場的走勢。

券商B:價格太低了些，上緯新材11.51倍的發行市盈率，遠低于同行業最近一個月28.96倍的平均靜態市盈率。

券商C:最終發行價格嚴重偏離了絕對估值，募集資金規模扣除發行費用后不僅不足也的確偏低，某種意義上可以說企業失去了上市的實際意義，這與資本市場的價值發現功能嚴重不符。

券商D:上緯新材只不過因為規模小，觸及10億市值最低線引起了關注，事實上同批次的，有些價格比上緯新材分位數還要低，比如天臣醫療。

券商中國記者：上緯新材發行過程中，承銷商的承銷能力被市場普遍質疑。從投行資本市場專業角度，您認同這種觀點嗎？原因何在？

券商A:不認同。事實上，承銷商基本沒有能力和手段影響發行價格，只是定價過程的執行者，但不論何種價格，都是現行定價機制在一定市場環境下的結果。現行的定價機制是比較科學的，并不依賴于承銷商的承銷能力。

券商B:不認同。判斷一家券商承銷能力的高低是要在公平、公正的環境下去進行，而不能單從某一個項目、某一個特殊時期的個案去武斷，更不應該持一棒子打死的態度。如：某新股出現破發、某新股低于23倍市盈率、中小券商定價能力不足等，這些其實都不可取，也不客觀真實。行業不同，企業質地不同，都會有不同的價值分析，不能單從某一個方面來判斷券商的承銷和定價能力。現階段出現了部分新股破發的現狀，本來就是市場化發行下的一種正常現象，卻引發了投資者對新股一級市場價格的碾壓，在沒有充分分析和研究企業價值的情況下不斷給出地板價，這也是一種非理性、非正常的一級市場報價現象。

券商C:不認同。近期科創板以及創業板的新股報價行為已經扭曲，與主流投資者科學客觀詢價的宗旨嚴重不符，而且市場有機構在詢價期間引導主要機構串通報低價，保證獲配的同時還可以增厚獲利；另外一方面，還可以通過向發行人收費的方式提高引導價格，這都是擾亂市場秩序的惡劣行為。

券商D:不認同。IPO現在雖然需要詢價和路演，但是目前IPO的銷售和實際定價是割裂的，沒有實質性關聯的，并不能體現投行的承銷能力和水平。

現行規則下詢價機構存在抱團串價的可能

券商中國記者：最近一段時間以來，不少注冊制IPO項目，在詢價過程中屢屢出現一些機構集體底限報價，而且所報的價格都非常趨同。你覺得這些詢價機構是在抱團串價嗎？目前規則下，串價的可能性真的存在嗎？注冊制新股詢價真的已經形成了固有的利益鏈條嗎？

券商A:詢價機構抱團串價的可能性是存在的，一方面串價有利于詢價機構拿到籌碼，甚至有助于其低價拿到籌碼；另一方面，詢價機構數量極多，一些機構并不具備獨立研究能力，或者不具備深度研究每支新股的精力，客觀上只能被行業領先的機構串價。

券商B:抱團報價的現象是存在的，從新股的發行公告中的報價明細可以看出投資者報價集中度過高，非機構投資者獨立審慎報價，機構投資者并沒有就企業的行業、真實的投資價值進行專業分析，而是為了中簽而報價。打壓一級市場價格，賺取二級市場的超額收益，這是現階段投資機構的普通觀念。

券商D:抱團竄價不清楚。各個板塊圈子都比較小，互通有無也比較正常。但是是否竄價這個的確不知道。

券商中國記者：有一種觀點認為，出現詢價機構集體報低價的現象，主要是詢價隊伍偏小，而且取消了合格個人投資者參與，沒有了投資的個人投資者，你認同這個觀點嗎？

券商A:基本認同，個人投資者報價離散度遠高于機構，如果有大量個人投資者參與，至少在比較長的一段時間內，一定會避免出現集體報低價的情況。

券商B:不認同，科創板和創業板本來就是投資風險更高的市場，放開個人投資者是否會引發更多的風險事故呢？現在沒有個人投資者參與的情況下，配售對象也已經有5000個以上，詢價隊伍不小了。另外，就算讓個人投資者參與了，個人投資者也是沒有話語權的，畢竟發行價格的話語權始終是在公募、社保、養老金這些機構手上。

券商C:不認同，個人絕大多數都是缺乏估值定價能力的，更多的是被市場聲音所引導，并不能起到價值發現的功能，只是接受者，個人投資者參與網下詢價的行為合理性有待商榷，如果需要，也需要提高準入門檻。

券商D:不認同，與個人投資者的參與與否關聯不大。

現行詢價機制下大機構擁有了更多話語權

券商中國記者：注冊制詢價規則，較核準制做了不少調整，不少投行發行人員認為調整后的制度在倒逼詢價機構報低價。對此你怎么看？

券商A:相對于歷史上新股發行市場化改革的制度安排，現行注冊制詢價規則確實沒有鼓勵機構報高價。對發行人來說，也可以用腳投票，認為發行價格太低的話，有中止發行的權利。

券商B:任何一種制度都不可能滿足各方的需求，監管機構制定剔除10%高價規則的初衷是為了抑制高發行價，但在注冊制市場化詢價下，會造成投資機構就算認可企業的價值也不敢給出真實的價格，因為一旦偏離集中度的報價就將被高價剔除，高價剔除意味著不能獲得配售，這也是造成報價集中度過高的原因之一。

另一方面，公募、社保、養老金是有絕對話語權的，發行價如果高于這些機構的報價中位數和報價加權平均數，需要推遲發行或者需要保薦機構跟投，目前科創板和創業板注冊制下發行的所有新股均未突破所有網下投資者和公募、社保、養老金的報價中位數和報價加權平均數，這也促使大機構有了更多的話語權，發行價格較投價報告下限的折扣從八折、七折、六折一路下降到現在的二折左右，這變成了一種與投價報告“打折促銷”的游戲，失去了真正市場化詢價的意義，無法體現企業的真實價值。

券商C:長期來看，制度還是為了引導合理的詢價結果，但前提是合法合規。從主板的經驗來看，一二級留有價差也是合理的結果。

券商D:目前的報價低價可能是制度原因。高價剔除，大家都怕被剔除，然后公募保險不能低于四個維度的加權平均價，因此策略上低價有優勢。在此制度下，無法形成充分的價格博弈。從報價趨同看，已經偏離了正常的投資邏輯了，跟正常銷售承銷已經毫無關聯。充分競價應該體現在“價”和“量”兩方面，有“價”無“量”和有“量”無“價”，上緯新材就屬于典型的有“量”無“價”。

（文章來源：券商中國）

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