9月11日，銀保監會發布《保險資產管理產品管理暫行辦法》的3個配套細則。至此，保險資管領域落實資管新規的“1+3”制度已全部落地。

有創投人士表示，保險資管開展股權投資計劃的業務資質門檻降低，可投資范圍更大了，體現了監管機構支持保險資金進入股權投資市場的決心和態度；但也有創投人士表示，細則落地后，保險資管的股權投資計劃也可以向社會上其他機構投資者募資，必將加劇市場化母基金的募資困難，行業內洗牌也將加劇。

細則降低業務準入門檻

拓寬投資范圍

今年3月保險業對標資管新規的綱領性文件落地后，今年4月，銀保監會又起草了三項配套規則在業內征求意見，歷經5個多月，《組合類保險資產管理產 品實施細則》《債權投資計劃實施細則》和《股權投資計劃實施細則》于9月11日正式出爐。

相較于此前征求意見稿，從投資范圍來看，組合類產品及股權投資計劃的投資種類均有擴容。其中，股權投資計劃投資范圍，除了未上市企業股權、私募股權投資基金、創業投資 基金、參與上市公司定向增發、大宗交易、協議轉讓的股票之外，還增加了這兩年市場上很火爆的“可轉換為普通股的優先股、可轉換債券”。

在業務準入門檻方面，和征求意見稿相比，《股權投資計劃實施細則》對保險資管機構開展股權投資計劃提出的業務資質要求下降不少，最核心的要求僅要求具備股權投計劃產品管理能力、一年以上受托投資經驗要求，和最近三年無重大違法違規行為。

紫荊資本法務總監汪澍認為，實施細則之所以下調業務資質要求，可能有兩方面的原因： 一是保險資管機構們開展股權投資計劃的熱情非常高；二是監管機構有意鼓勵保險機構通過股權投資計劃來加強對權益類資產的支持力度。

同時，汪澍還表示，保險股權投資計劃限定了僅能向機構募集，這體現出監管機構對自然人資金涉足股權投資市場的謹慎態度。不過，保險資管機構參與股權投資的熱情高漲，可能在一定程度上蠶食市場化母基金的募資份額，從而加劇行業洗牌。

九成創投機構或將淘汰出局

在汪澍看來，由于保險資管機構跟市場上最大的出資方——保險公司、銀行和國企之間更為熟悉，因此保險資管在面向機構投資者募資時，相較于其他募資機構例如市場化母基金等， 更具有得天獨厚的優勢。同時，實施細則明確表示，“股權投資計劃投資的私募股權投資基金（不得）違反《指導意見》一層嵌套的有關規定，法律法規和金融管理部門另有規定的除外。”這就意味著，含有金融機構資金的股權投資計劃不能直接投資市場化母基金（不含有金融機構資金的股權投資計劃不在限制范圍之內）。政府出資產業投資基金和創業投資基金兩類基金是否能按照資管新規的細則豁免多層嵌套限制，在實際操作中仍存有一定疑慮。

部分市場化母基金人士擔心，未來銀行理財子公司的資管產品也必然受到限制，留給市場化母基金的空間將越來越小，母基金行業國進民退的趨勢越來越明顯。

保險類資金“變身”超級母基金后，是否能解決VC/PE的募資難呢？

從細則來看，含保險資金的股權投資計劃投資的股權投資基金，對受托管理的GP要求仍然未變。依照保險資金運作要求，GP的注冊資金不低于1億元，具有穩定的管理團隊，擁有不少于10名具有股權投資和相關經驗的專業人員，已完成退出項目不少于3個等，最重要的是要求管理資產余額不低于30億元，且歷史業績優秀。

據投中數據統計，僅是管理資產余額不低于30億元，就可以剔除掉絕大部分創投機構，滿足該項要求的機構可能不到200家。再加上注冊資金、管理團隊等硬性要求，以及部分對投資賽道的軟性要求，真正能夠入圍的可能不足百家，其中還不乏保險系自身的保險私募機構。

汪澍認為，受限于保險資金對風險的厭惡和對流動性的較高要求，股權投資計劃所青睞的PE/VC基金一定是具備大型/超大型知名機構發行，擬投項目較為明確，具有盲池程度較低，投資階段偏后期等特點。如果保險資金不能通過市場化母基金等方式向PE/VC市場進行二次傳遞，可能很難實現保險資金對創業投資行業的支持，且會加速資金向頭部機構和后期成熟市場集中，同時造成基金端和項目端的虹吸效應。

事實上，在長達2年的資本寒冬里，能順利融資的創投機構總是行業頭部10%的機構，現在看來，這一情況仍然不會改變，隨著資金越來越向頭部機構集中，九成創投機構或將面臨淘汰出局。

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