評論

收購捷報頻傳，貢獻確定增量。公司此次收購6家寶馬經銷商，作為單一項目，此次收購體量較大且全部為寶馬4S店。我們認為此次收購后，永達在寶馬網絡中份額將進一步提升，公司作為最大寶馬經銷商地位將得到鞏固，有望加強公司在品牌內部話語權。

從交易價格來看，單店價格不到8,000萬元(不含庫存)，參考寶馬品牌4S店盈利能力，我們預計收購估值(收購價格/門店今年凈利潤)或為高個位數，對于當前寶馬品牌周期而言估值偏低。從門店區域來看，永達此前在云南未設門店，在四川有2家保時捷門店，此次收購有望對永達區域覆蓋做有效補充。

此外，公司于11月25日公告收購2家保時捷4S店少數股權，我們預計同樣為個位數估值，同保時捷的投資回報率相比估值較低。我們認為兩筆交易的收購價格均體現出永達目前在主力品牌中擁有較強的議價力，同時該兩筆收購有望對公司帶來盈利確定增量。

管理策略變革，效率持續優化，邊際改善空間大。公司今年內部管理策略調整，加大效率管控，庫存周轉天數逐季下降，3Q已下降至26.5天，達到歷史低位。我們預計由于公司從考核體系和流程管理方面進行深度調整，庫存加快周轉效果或將持續，有望帶來中長期盈利質量改善。

此外，公司降費效果同樣明顯，3Q銷管及財務費用率合計下降0.93ppt，公司調整薪酬結構、加強日常開支控制等優化措施或將帶來持續改善。同行業最優水平相比，公司庫存周轉天數及期間費用率仍有較大壓縮空間。

高性價比經銷商，受益品牌組合上移和市場信心增強。我們認為永達目前收益風險比較高，同可比公司相比，公司估值仍有40%以上折價，公司主力品牌為公司帶來較強業績增長確定性，寶馬和保時捷終端需求旺盛，且部分車型由于改款或供給有限，折扣收窄明顯，我們預計公司品牌結構將進一步上移，新車均價與毛利率均有所提升。

此外，公司側重于效率管控的管理策略更受到市場認可，隨著業績逐季兌現，我們預計市場信心將不斷增強，推動公司估值持續提升。

估值建議

維持2020年和2021年盈利預測不變。當前股價對應2020/2021年14.1倍/11.4倍市盈率。維持跑贏行業評級，我們看好公司盈利質量及品牌組合改善和市場信心增強帶來的估值提升驅動，我們上調目標價21.8%至16.20港元對應17.3倍2020年市盈率和14.0倍2021年市盈率，較當前股價有22.4%的上行空間。

風險

保險費改影響超預期，收購門店整合低于預期。

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